“牛氣”徐來

 

中國證券報:我們注意到,早在23A股受到沖擊時,你就發表觀點稱,不用擔心短期波動,因為大類資產配置的暖風正在吹向A股,能否詳細闡述一下理由和前景?

 

張迎軍:現階段,境內的大類資產向A股轉移正處于初期,只是開始。未來境內資產向股票轉移將呈現兩個特征:第一,它是一個被動行為,因為其他類別資產回報率不高;第二,借鑒中國房地產市場經驗,如果各方參與者利益協調一致從而形成自我循環,就有可能形成一個較長周期的牛市。

 

從第二點來看,所有參與方利益協調一致,一個良性的市場運行機制在中間發揮作用,股票市場就會成為國民經濟中產業升級的重要著力點,然后整個市場機制發揮作用,優勝劣汰。當這些條件都具備的時候,我個人認為,中國的大類資產轉移就從被動逐漸變成了主動的自我循環的過程。當然,如果運行中間,這些條件不能很好地契合,會造成一定的波折,但我相信,向好的大方向不會改變。

 

中國證券報:現在市場有另一種憂慮,那就是受負面因素影響,今年中國經濟會受到一定沖擊,這是否會影響A股市場的走勢?

 

張迎軍:從長期觀察來看,相較于GDP增速,A股市場其實更關心的是上市公司增長的質量,即ROE水平。因此,在過去很長一段時間,中國GDP高速增長,但A股市場表現一般,其中原因之一就是因為多數上市公司的ROE指標并沒有隨著GDP增速顯著提升。如果用全社會的ROIC即增量資本回報率來衡量,我們就會更清晰地看到,過度靠投資拉動的經濟增長模式,其結果是全社會的ROIC指標不斷下行。

 

過去兩年,特別是2018年,A股已經用大幅下跌來消化了中國經濟中長期L型經濟走勢的預期,而傳統行業長期處于低估值水平也折射出這個預期。與此同時,在這個過程中,一些新興產業因為受到政策扶持,或者新投資需求的拉動,使得整個產業的前景更加明朗,從而催生了2019年的結構性牛市。因此,可以預期的是,即便GDP增速有所影響,但A股市場所關心的上市公司增長的質量卻可能不斷上行,疊加大類資產配置轉移對股票市場的中期影響,今年單純從GDP數字上反應的中國經濟變化,不會拖A股市場中期向好的后腿。

 

中國證券報:在上述前提下,你認為,A股市場今年最需要重視、最核心的投資主線是哪些?除此之外,還有哪些板塊值得重點關注?

 

張迎軍:最值得重視的是四條主線:核心資產、5G及后周期、半導體及芯片股、新能源汽車產業鏈。

 

首先,核心資產是中國經濟增長、產業升級和消費趨勢的一個行業映射,而現在,核心資產基本完成了估值重估,接下來需要依靠上市公司業績來支撐股價的繼續上漲。其次,5G及后周期,以及半導體及芯片這兩條主線,可以統稱為科技股主線。需要指出的是,5G的底層技術在中國,而且中國具有很強的商業模式創新能力,因此,隨著5G落地,5G的運用將催生更多優秀公司的誕生。最后,新能源汽車主線中,當特斯拉本土化之后,中國零部件企業大規模制造的優勢與特斯拉產品的競爭力相結合,使得新能源汽車相對于傳統汽車的競爭優勢更加凸顯,從而加速新能源汽車的滲透力,形成產業的良性循環。另外,我們也要關注過剩產能拐點出現之后,行業龍頭上市公司所具備的投資機會,它們可能獲得定價權的提升,帶來毛利率與凈利潤率提升的一個過程,這樣會形成投資機會。

 

牛市是什么?

 

在年輕投資者的眼里,它可能是指數一往無前的氣勢,也可能是此起彼伏的漲停板,更可能是自己股票賬戶里不斷增長的數字。總之,牛氣沖天,皆大歡喜!

 

但股市老手們,卻不這么看。數次牛熊的火線穿越,用血淚經驗錘煉的直覺,讓他們更容易直擊事物的本質。比如,花了20年時間浸淫A股的張迎軍,會更喜歡用巴菲特的一句名言來警示自己:只有當潮水退去的時候,才知道誰在裸泳。

 

這句話的潛臺詞是,如果忽視A股的內在規律,即便短期暴富,最終難免散盡千金。因此,要想守住牛市成果,不僅要有攻城拔寨的氣勢,還要有鎮守山河的本領,而這些能力的綜合體,常常只有經驗豐富的老將方才具備。或許,這也正是近年來老牌基金經理們頻頻爆款的根本原因。

 

而加盟博道基金的老將張迎軍,即將迎來他的新力作:博道嘉元混合基金。他告訴記者,這個產品比較符合他的投資風格,倉位可以在35%-80%之間靈活配置,既能主動把握市場機會,也可以靈活控制波動。我希望能以長期陪伴的心態來做這個產品,用心做業績。張迎軍說。

 

老將“新作”

 

中國證券報:近年來,公募基金行業的一個現象引人注目,即有歷史業績沉淀的老將們,正取代年度新秀成為資金追捧的對象。你如何看待這個現象?

 

張迎軍:如果我們把老將定位于投資風格更加穩健,年度新秀定位于投資風格更加進取的話,現在部分資金開始追逐老將,說明投資者的投資需求正在多樣化:有些投資者希望在短期之內獲得比較高的收益,就會去追逐年度新銳;有的投資者風險偏好相對更低,重視長期可持續的穩健回報,對短期回報的預期相對低一點,就會去追那些投資風格更加穩健的投資老將。我覺得,這是一個成熟市場正常發展的趨勢,各種投資需求都應該得到滿足。

 

中國證券報:有人認為,老將的優勢在于能夠實現長期穩健的收益;也有人認為,年輕基金經理的優勢在于對新事物的領悟力要強于老將,你怎么看這些觀點?

 

張迎軍:我持中立態度。所謂“老將”,他在經歷更多的牛熊周期之后,有可能實現更加穩健的收益。這個說法我覺得是在一定條件下是成立的。就我個人而言,我希望通過多次大的周期輪回,對股票市場內在的規律性認識更為深刻,對“何種投資方法論更適合自己”的理解更為深刻,對風險與收益如何平衡的理解更為深刻。

 

認為年輕的新銳基金經理對于新技術有更強的領悟能力這一說法,我也持中立態度。我覺得,無論新老,你必須永遠具備學習和前瞻的能力,而一個真正的有前瞻性的基金經理或者經驗更為豐富的基金經理,他可能對這些問題的理解更有深度,而這有助于提高他們對這些股票投資的勝率。但要指出的是,這一輪科技股的周期還沒有走完,到底最后誰更優秀,還沒有到揭曉的時候。

 

中國證券報:你即將執掌一只新的基金。能否介紹一下這只產品的基本情況?產品成立后,會執行怎樣的操作?

 

張迎軍:我將要管理的是博道嘉元混合基金。這個產品比較符合我的投資風格,倉位可以在35%-80%之間靈活配置,既能主動把握市場機會,也可以靈活控制波動。其實,在我公募基金的從業生涯中,我管理的產品數量并不多,管理時間最長的是交銀優勢行業基金,管了近六年半。所以我還是希望能以長期陪伴的心態來做這個產品,用心做業績。

 

我一直認為,對一個基金經理來說,最高的要求是風險調整后收益特別是長周期的風險調整后收益,也就是在承擔同樣風險的前提下,你能幫投資者謀求更高的收益。很多投資者還沒真正了解這個概念,因為市場上的樣本常常時間太短了,如果參考交銀優勢行業基金這樣的十年期產品,就比較能說明問題:如果一個基金經理是穩健的風格,比如他管理的基金夏普比率較高、回撤較小,并且能夠形成長期的風格,那么他長期的勝算更大,或者說他獲得穩定收益的概率更高。當市場發生大的調整時,他也會有能力以一個相對較小的損失來規避市場風險。

 

眾志成城

 

中國證券報:雖然面對的都是A股市場,但是投資風格的差異,卻會導致結果千差萬別。請介紹一下你的投資理念和投資風格。

張迎軍:用一句話來描述,就是“基于價值的趨勢投資”。如果展開,可以用三句話來形容:第一句話是,順勢而為尊重市場,相信市場趨勢的力量,以及趨勢背后你沒有看到的市場的有效性;第二句話是:基于價值,注重趨勢投資與基本面研究的結合,注重組合持股的“長短結合”;第三句話是:自上而下和自下而上動態結合,通過深度研究,挖掘長期上漲的股票。

 

從投資中長期績效的歸因角度來看,要獲得超額收益,我的理解就是兩個途徑:一個途徑是一個組合里有盡量多的長期牛股,第二個途徑就是你的組合的凈值回撤要控制得好。

 

中國證券報:投資者申購基金,除了看重基金經理的經驗外,還會研究支撐基金經理的基金公司投研平臺。能否介紹一下博道基金的投研團隊情況?他們最強的領域在哪?


張迎軍:博道的研究平臺,在基于共同的價值投資理念的基礎上,尋求主動、量化等多方法的融合,多視角分析。這個團隊在私募階段,無論是股票策略還是量化策略,都拿過金牛獎。在這個平臺上,有資歷和業績很好的專戶投資團隊及公募基金經理,也有資深的行業分析師隊伍,大家基于共同的理念在同一平臺上進行智慧融合,這樣對提高投資決策質量幫助很大。